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胡锡进：中东战争推高油价 ，大都国家纯输 ，中国“有得有失”
文｜李里编辑｜刘鹏在白酒行业深度调解的 2025 年 ，又一家区域名酒交出下滑答卷。4 月 28 日晚间 ，江苏白酒上市公司今世缘（603369.SH）宣布 2025 年年度报告及 2026 年一季报。（今世缘 2025 年年度报告主要会计数据）数据显示 ，2025 年公司整年实现营业收入 101.81 亿元 ，同比下降 11.81% ；归母净利润 26.04 亿元 ，同比下降 23.69% ；扣非归母净利润 25.95 亿元 ，同比下降 23.22%。值得注重的是 ，这是今世缘自 2014 年上市以来 ，首次泛起年度营收与净利润双双下滑。（今世缘 2026 年一季报主要财务数据）?2026 年一季度的数据延续了颓势。一季度公司实现营业收入 43.22 亿元 ，同比下降 15.23% ；归母净利润 13.85 亿元 ，同比下降 15.76%。从高速增添到急刹车 ，今世缘艰难守住百亿门槛今世缘自 2014 年上市以来生长态势迅猛。2015 — 2019 年间 ，其营业收入由 24.25 亿元飙升至 48.74 亿元 ，并在 2020 年营收首次突破 50 亿大关。2021 — 2023 年间 ，今世缘每年维持超 20% 的业绩增幅 ，并于 2023 年乐成突破百亿元大关。纵然在行业整体承压的 2024 年 ，今世缘仍实现 115.46 亿元的营业收入 ，同比增添 14.3%。然而 ，进入 2025 年今世缘业绩增添的程序戛然而止。营业收入 101.81 亿元 ，堪堪守住百亿门槛 ，但同比下降 11.81% ；净利润同比下降 23.22% ；系上市 12 年来首度营收与净利润双双下滑。分季度来看 ，今世缘在 2025 年的下滑态势贯串整年。公司一季度营收 50.99 亿元 ，同比仍有增添 ，但二季度至四序度营收逐季同比下滑显着。净利润端在各季度的下滑幅度更是一连扩大。这也导致其一季度的业绩成为昔时的顶梁柱 ，营收占比抵达 50.5% ，净利润占比抵达 63.35%。第一季度恰逢春节 ，是白酒行业的古板旺季。但这一体现更多源于渠道为节前备货带来的短期需求 ，而非终端消耗的现实苏醒。一季度旺季备货需求释放后 ，今世缘在后续三个季度并未迎来苏醒 ，单季营收与利润一连走低 ，整年业绩随之承压。2026 年一季度的数据延续了颓势。一季度公司实现营业收入 43.22 亿元 ，同比下降 15.23% ；归母净利润 13.85 亿元 ，同比下降 15.76%。不过 ，边际上也泛起一些改善信号：今年一季度谋划现金流净额达 21.14 亿元 ，同比大增 48.10%。今世缘体现主要系预收客户货款增添所致。今世缘高管层对外释放了起劲预期。今世缘副总司理、董事会秘书王卫东此前体现 ，随着消耗情形进入新常态 ，二、三季度的结构同比会有所改善 ，预计二季度起公司收入有望实现正增添。高端 " 引擎 " 熄火 ，特 A+ 产品收入大跌近 17%今世缘业绩下滑的焦点来自高端产品的缩短。年报分产品数据显示 ，公司高端产品特 A+ 类（出厂指导价 300 元以上 ，含国缘 V 系和开系焦点大单品）2025 年实现收入 62.25 亿元 ，同比大幅下降 16.89% ，在白酒主业收入中的占比由此前的约 65% 降至约 62%。（今世缘 2025 报披露主营产品情形）中低端产品也险些全线缩短：A 类收入 3.34 亿元 ，同比下滑 20.33% ；C/D 类收入 0.55 亿元 ，同比下滑 25.87%。唯有特 A 类（出厂价 100-300 元 ，含清雅、对开等）收入 32.69 亿元 ，同比仅微降 2.33%。这一名堂在 2026 年一季度进一步恶化。数据显示 ，一季度特 A+ 类产品营收同比镌汰 22.84% ，特 A 类仅微降 1.55% ，A 类则大幅下滑 32.50%。高端产品不但未能稳住阵脚 ，边际降幅反而进一步扩大。特 A+ 类产品的下滑折射出行业结构性的压力。今世缘在年报中坦露 ，2025 年白酒行业量价利同步缩短 ，进入深度调解期。行业泛起显着分解 ；次高端库存高、价钱倒挂、动销偏弱 ，压力最为突出 ；古板政务商务需求削弱等行业难题。现在世缘的特 A+ 类产品焦点产品定位恰恰 400-500 元次高端价钱带 ，高度依赖商务宴请和政商消耗场景。在次高端白酒市场承压 ，消耗理性化、商务运动缩短的大情形下 ，产品集中度过高 ，依赖高毛利品类 ，袒露出今世缘产品结构的懦弱性。别的 ，虽然今世缘在年报中体现 ，白酒企业应提升产品康健属性与饮用体验 ，精准匹配消耗者对高品质、愉悦化饮用的新需求 ，但现实上 ，今世缘在低度酒、女性用酒这些偏向上 ，现在还没有现实的产品推出。与之形成比照的是 ，五粮液、舍得等企业纷纷推出低度酒产品 ，以泸州老窖为代表的企业则推广低度酒的冰饮、鸡尾酒新喝法 ，抢夺年轻人的注重力。省内 " 大本营 " 失守 ，天下化战略目的告败分区域看 ，省内市场孝顺了今世缘绝对份额的营收 ，但也是下滑的重灾区。2025 年 ，今世缘省内市场实现营业收入 90.8 亿元 ，占白酒主业收入的 90.7% ，但收入同比下滑 13.9% ，六大焦点区域的营收下滑无一幸免。与此形成反差的是 ，省外市场实现营业收入 9.3 亿元 ，同比逆势微增 0.3% ，仅占白酒主业收入的 9.3%。省外体量太小 ，在省内大盘缩短时基础无力形成对冲。作为江苏的区域性名酒 ，天下化也是恒久摆在今世缘眼前的课题。在 2021 年的业绩说明会上 ，今世缘曾提着力争 2025 年省外销售占比达 20% 以上。但现实与目的差别悬殊 ，今世缘天下化之路仍处于 " 破冰 " 阶段。省内市场依赖度凌驾 90% ，意味着今世哉上仍是一家大本营高度集中的区域酒企。当省内受商务消耗缩短、库存积压、价钱倒挂三重压力时 ，缺乏第二增添极的危害便充分袒露。比照来看 ，今世缘高度依赖江苏本省市场份额也艰难维持百亿规模。2011 年洋河迈过百亿门槛时 ，省外营收占比已达 36% ；2019 年汾酒跻身百亿阵营之际 ，省外市场更是以过半的营收比例 ，展现出强劲的天下化张力。不过 ，今世缘也体现 ，对上海、浙江等周边市场的增添潜力持乐观态度 ，随着这些市场占比提升 ，整体结构会稳中向好。销售用度逆势增添一成：越卖越少 ，越花越多与营收、净利润大幅下滑形成鲜明比照 ，今世缘销售用度支出却在逆势扩张。2025 年今世缘销售用度 23.53 亿元 ，较上年同期增添 2.13 亿元 ，同比增添 9.95%。进一步拆解 ，其中综合促销费增添最为迅猛 ，从 2024 年的 7.07 亿元增至 9.44 亿元 ，同比大增 33.5%。这一用度增幅 ，与公司营收下滑超 11%、净利润下滑超 23% 的业绩体现形成强烈反差。" 以用度换份额 " 的防御性战略虽然意在稳固渠道与守住市场份额 ，但价钱是盈利能力被侵蚀。2025 年公司净利率从上年同期的约 29.5% 压缩至 25.57%。公司谋划运动现金流净额 15.08 亿元 ，同比骤降 47.39% ，资金回笼能力显著削弱 ；今世缘体现主要系销售下降收款镌汰、采购原质料增添等缘故原由综合影响所致。从多家券商的最新研报来看 ，市场对今世缘的中恒久远景仍有期待 ，但短期筑底的判断已形成共识。国金证券在年报宣布后给予 " 买入 " 评级 ，以为业绩切合预期 ，公司锚定 " 份额优先 " 战略 ，但短期压力仍在。在 2024 年年报中 ，今世缘团结 2024 年谋划情形 ，将 2025 年谋划目的列为总营业收入同比增添 5%-12% ，净利润增幅略低于收入增幅 ，坚持利润增添与谋划质量的动态平衡。显然 ，受行业深度调解影响 ，这一目的最终未能实现。在 2025 年年报中 ，今世缘低调提出 2026 年的谋划目的 " 争取实现市场份额进一步增添 ，利润增幅高于行业平均 "。接下来 ，今世缘能否在 2026 年二季度兑现 " 收入正增添 " 的预期 ，并在下半年实现报表层面的实质性修复 ，将是磨练今世缘战略调解效果的要害窗口。
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